La crisi energetica spaventa e mette pressione sui bond

Il recente sell-off ha portato i titoli di Stato di diversi Paesi a ritoccare i massimi pluriennali di rendimento. Lo stallo in Medio Oriente riporta in scena lo spettro della stagflazione, con i mercati che si attendono dalle banche centrali una politica più restrittiva più a lungo

Il mercato obbligazionario è tornato a spaventare gli investitori, con i rendimenti di numerosi titoli di Stato che hanno toccato massimi pluriennali, colpendo i portafogli e suscitando timori sulla sostenibilità di lungo periodo del debito di diversi Paesi.

Il sell-off “è stato ampio e coordinato a livello globale”, spiega Giulio Siniscalco, portfolio manager di Banca Generali, sottolineando come negli Stati Uniti, il rendimento del Treasury a 10 anni è salito al 4,6%, mentre il trentennale ha raggiunto il 5,15%, vicino ai massimi dal 2023.

“Dinamiche analoghe si osservano in tutte le principali economie avanzate”, prosegue il gestore, sottolineando come nelle prime settimane del conflitto in Medio Oriente “si sia assistito ad un marcato appiattimento della curva in senso ribassista, guidato dall’aumento dei tassi sulle scadenze brevi, mentre oggi la pressione non è più limitata a quel tratto della curva. I rendimenti stanno salendo su tutte le scadenze, con una chiara dinamica di irripidimento della curva associata a rischi stagflattivi”.

Al centro della scena resta la guerra in Iran. “Quello che era iniziato come un conflitto regionale si è trasformato nel più rilevante shock sull’offerta energetica della storia recente”, spiega Siniscalco.

Il vertice Trump-Xi si è concluso senza risultati concreti e in Asia si parla apertamente di razionamento dei carburanti, mentre diversi governi stanno attingendo alle riserve strategiche. L’AIE, l’Agenzia Internazionale dell’Energia, ha segnalato che le scorte commerciali globali coprirebbero solo poche settimane.

Le conseguenze si stanno propagando lungo le filiere globali: dal settore dei fertilizzanti in Africa occidentale fino ai consumi negli Stati Uniti, dove si stimano decine di miliardi di dollari di spesa aggiuntiva per carburante dall’inizio del conflitto.

Mentre il prezzo del Brent continua a fluttuare nella forbice 100-120 dollari al barile, i mercati rivedono di settimana in settimana le aspettative d’inflazione. Il meccanismo di trasmissione è ampio e diretto: i costi energetici si riflettono su trasporti, produzione industriale, alimentari e servizi, ampliando lo shock a livello macroeconomico.

Negli Stati Uniti, l’inflazione ha raggiunto il 3,8% su base annua ad aprile, al di sopra delle attese e in accelerazione per il secondo mese consecutivo. In Europa, dopo un’inflazione ad aprile tornata in area 3%, si prevede una revisione al ribasso della crescita.

Durante le prime settimane del conflitto, “i Treasury americani sono stati lievemente protetti da due fattori: il classico ‘flight-to-quality’, la ricerca di asset percepiti come sicuri nelle fasi di risk-off, e l’incertezza sulla natura dello shock, potenzialmente più recessivo che inflazionistico per un’economia relativamente autosufficiente dal punto di vista energetico” come quella americana, sottolinea il gestore di Banca Generali.

L’Europa, al contrario, “è stata immediatamente esposta: dipendenza strutturale dalle importazioni energetiche e BCE già al termine del ciclo di allentamento monetario. Questo ha imposto un riprezzamento violento delle aspettative sui tassi già dalle prime settimane del conflitto, stravolgendo le aspettative di una banca centrale ferma, sostituendole con attese di aumenti del costo del denaro”, prosegue Siniscalco.

Il cambiamento più significativo è proprio il cambiamento delle aspettative di politica monetaria. “Le attese di tagli dei tassi nel 2026 sono state completamente eliminate, mentre aumenta la probabilità implicita di politiche restrittive più a lungo”, continua il gestore.

Per la Bce sono ormai previsti tre rialzi da 25 punti base nel 2026, con la prima stretta che con ogni probabilità avverrà già nel meeting di giugno.

“Il nuovo governatore della FED Kevin Warsh si appresta ad iniziare il suo mandato in un contesto tutt’altro che semplice: inflazione al rialzo e mercato del lavoro che mostra segnali di tenuta. Il dilemma per le banche centrali è evidente: contrastare l’inflazione rischia di comprimere ulteriormente una crescita già debole”, aggiunge Siniscalco.

Ma è nel Regno Unito la situazione più tesa. Le tensioni politiche interne hanno aperto una lotta per la leadership contro Keir Starmer.

“Le preoccupazioni per uno spostamento a sinistra del Labour hanno spinto i rendimenti dei titoli di Stato a 10 anni a un picco superiore al 5,1%, mentre i titoli a 30 anni hanno raggiunto i massimi dal 1998, sopra il 5,7%”, spiega Siniscalco, aggiungendo come in prospettiva “questo scenario grava pesantemente sul debito pubblico, la cui spesa per interessi supera i 100 miliardi di sterline all'anno, diventando la voce più alta del bilancio dopo la sanità pubblica e con previsioni che indicano il raggiungimento del 4% del PIL entro il 2030-2031”.

Oltre alla politica interna, i mercati risentono delle pressioni inflazionistiche globali e dello shock geopolitico causato dalla guerra in Iran, che comporterà un deficit di bilancio superiore di 16 miliardi di sterline entro il 2029-2030 rispetto alle stime precedenti.

La stabilità finanziaria “è poi ulteriormente minacciata dal cambiamento strutturale degli investitori: la quota di Gilt in mano ai tradizionali fondi pensione nazionali è crollata a favore di investitori stranieri e hedge fund, rendendo il mercato volatile e vulnerabile alle speculazioni. Questo mix ha trasformato il Regno Unito in un vero amplificatore del sell-off globale, con effetti di contagio sui mercati europei e statunitensi”, continua il gestore di Banca Generali.

In questo scenario gli angoli dove rifugiarsi non sono molti, ma “il credito europeo continua ad offrire un ottimo mix di rendimento e solidità dei fondamentali creditizi. Gli investitori mostrano un marcato interesse per quest’asset class, visto anche l’elevato margine di sicurezza di questi titoli, ovvero di quanto deve salire il rendimento delle obbligazioni per azzerare la performance derivante dalla componente cedolare”, aggiunge l’esperto.

Questo fattore, insieme ai livelli di rendimento dei titoli corporate, ha determinato elevati flussi in ingresso sulla componente Investment Grade anche durante il conflitto. Da aprile sono tornati flussi positivi anche sulla componente High Yield, più rischiosa.

“Si tratta nel complesso di un segmento di mercato vario e soggetto a rischi idiosincratici, per approcciare il quale, visto il contesto incerto, è quantomai preziosa la gestione attiva e professionale”, conclude Siniscalco.